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周期定价,拥抱成长
2021-08-16 16:02:13   点击:

今年以来,如果投资组合出现问题,很大可能性不是你研究公司的能力出现了什么问题,也许还是沉缅于茅系列对未来的坚定承诺。而导致问题的根本或许是宏观的功课没有做足。

宏观不能直接对公司进行定价,但是却可以设定公司周期的价值边界。大多数情形下,当你研究一家公司的时候,宏观和周期只是知识背景,而一些强周期性公司如资源品,则几乎直接由宏观定价。

 2016年以来,市场一直沉缅于对于股息率的迷恋。这种情形很大程度上要感谢友好的通货膨胀率,要知道,当通胀率一致预期向上的时候,现有蓝筹股的股息率已经无法面对股东的机会成本,他们更加愿意选择能够覆盖通货膨胀成长性公司。而从2016年到2020年,成长其实是一种奢望,因为设备投资率一直呈直线下滑,直到去年出现逆转,没有设备投资,就没有成长,这一点是是显而易见的。所以投资者对于有可观股息率的公司趋之若鹜,但是,通胀是一个巨大的杀器,完全改变了市场的结构,2021年,投资者不仅抛弃了蓝筹股,同时也抛弃了高收益债券,我们可以作出这样的结论,金融市场已经开始对未来利率上升提前释放出高度的敏感性,利率敏感型资产未来将随着通货膨胀的推进变得更加艰难。

高的经济增长率、通胀水平的攀升、收紧的广义货币盈余都不支持股市整体向上,相对于目前股市的体量而言,流动性的增量过小,而存量资金却越来越关注高速成长的科技以及新兴战略性产业。

在这样的情形下,市场愿意对具备成长潜质的行业和公司给出更高的风险溢价,这就不足为奇了,在今年前7个月,大幅跑输大盘的行业是食品及零售、必选消费、医疗设备及服务、银行和化学制药,这些行业的贝塔系数均低于1,而一些贝塔系大于1的行业则显示了穿越周期的能力和气概,这些行业我们已经看到了:可选消费、IT设备及软备、汽车及零部件、半导体,还有能源,不管是新能源和化石能源。我们早就提示,卖出贝塔小于1的行业,买入贝塔大于1的行业。

接下来问题就来了,是不是这些上涨巨大的行业存在泡沫?显然在这个周末大家都在讨论这个问题,如果将问题变得更加简单一点,就是宁德时代及其产业链是不是存在泡沫?芯片股是不是存在泡沫?太阳能是不是有泡沫?

泡沫当然有。不过泡沫是针对某一个具体公司而言的。任何情形下,都不要拿今年的情形与2015年相比,蓝筹股倒是像极了2018年,而成长性公司估值的背景是依托于一个显而易见的新技术周期。在新能源、电动汽车等行业,一个多年未现的设备投资周期在持续, 就整个行业来说,景气度刚刚开始,许多关键供应商的产品供应仍然处于瓶颈阶段,产能放大对供需格局的影响将会是三个季度以后的事情,在这样的情形下,所谓的泡沫只是相对的,投资者只需要对于时间周期有一个理性的认知即可。


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